2025年11月，DRAM和閃存價格開始飆升。其中DDR5的價格漲幅尤為異常。筆者嘗試推測背后可能存在的原因。
01
DRAM價格暴漲
11 月半導體行業(yè)最受關注的事件，大概就是 DRAM 與閃存價格正式進入新一輪上漲周期。相關的新聞已經(jīng)不少（例如“LPDDR 供應吃緊，AI 推動價格飆漲”），但仍有必要從行業(yè)角度進一步推敲背后的原因。
此前，三大 DRAM 廠商（SK 海力士、三星、美光）陸續(xù)宣布停止 DDR4 生產(chǎn)，隨后長鑫存儲也被曝出將停止 DDR4 投片。這一連串退出動作，使 DDR4 在短時間內(nèi)變成緊缺品種，從而導致行情突然沖高，并出現(xiàn)罕見的 Bit Cross（新舊代產(chǎn)品價格倒掛）現(xiàn)象，即相同容量下，新一代 DRAM 的價格反而低于上一代。直到現(xiàn)在，DDR4 的價格依舊在高位，說明四家廠商的 DDR4 停產(chǎn)計劃沒有改變。在目前 DDR5 的供需狀況下，DDR4 退出基本屬于趨勢所向，恐怕也沒有其他更現(xiàn)實的選擇。
真正讓人意外的，是 DDR5 的走勢。前文曾整理過 DRAMeXchange 在 4 月至 6 月之間的 DDR4（16Gb 3200）與 DDR5（16Gb 4800/5600）現(xiàn)貨價波動，這次把時間區(qū)間往后延伸，得到的結果顯示，DDR5 再次出現(xiàn)明顯上漲，并與 DDR4 出現(xiàn)新的 Bit Cross現(xiàn)象。更關鍵的是，這一波上漲的斜率過于陡峭，從行業(yè)角度看，屬于明顯的異常波動。
消費端的價格表現(xiàn)則更加直觀。以美光的消費級品牌 Crucial 為例，型號為 CT16G56C46U5 的 DDR5-5600 16GB 內(nèi)存在 Amazon 日本站的價格曲線非常極端：
11 月 4 日之前價格在 1 萬日元以下，之后一路跳漲，先到 11480 日元，再到 16880 日元，到 12 月初已接近 2.2 萬日元，12 月 6 日更漲至 2.4 萬日元。換言之，不到一個月時間幾乎翻倍，并且目前呈現(xiàn)缺貨狀態(tài)。以 DRAM 行情的歷史經(jīng)驗來看，這顯然不是正常的結構性上漲。
02
當前的急劇上漲
接近于"恐慌性買盤"
那么，這一輪上漲究竟由誰引發(fā)？目前并沒有明確信息。從跡象判斷，這輪行情與此前 DDR4 上漲不同，反而更像是一種行業(yè)性的“搶貨”或“恐慌性備貨”。類似過去石油危機時的衛(wèi)生紙搶購，或疫情初期的口罩搶購，市場并不一定存在真實短缺，但情緒性的提前囤貨反而造成了短缺。
業(yè)內(nèi)傳出的推動因素大致包括幾類：一是主要的服務器廠商為了應對 AI 服務器需求暴漲，一起提高 DDR5 內(nèi)存與企業(yè)級 NVMe SSD 的庫存水平；二是 GPU 和 AI 處理器廠商在加大 HBM 的采購量，以匹配未來的交付；三是有外媒報道 NVIDIA“轉向采用 LPDDR”，使其成為類似大型手機廠規(guī)模的客戶。
最后一點最令人困惑，但外媒的表達中確實提到 NVIDIA“最近”轉向 LPDDR。實際上，NVIDIA 的 Grace CPU 已采用了大量 LPDDR5X，下一代 Vera CPU 也大概率繼續(xù)使用 LPDDR，只是這并非“最近”才發(fā)生的改變。即便如此，隨著 AI 市場的高速擴張，各家公司希望盡早鎖定關鍵組件的供應，這種策略完全合乎邏輯。
在 AI 服務器（包括一部分邊緣側 AI 服務器）需求集中爆發(fā)的背景下，明年存儲芯片和存儲器的合約被提前大量簽下。DRAM 廠商最初還在慶?！懊髂旰霞s提前鎖定、貨量確定”的利好，但隨著合約量持續(xù)堆高，廠商發(fā)現(xiàn)這些訂單已經(jīng)接近甚至超過現(xiàn)有產(chǎn)能。消費級與 DIY 市場的資源被進一步擠出，導致現(xiàn)貨供應快速收緊，價格同步拉升。
最終的結果是，連美光都決定從 Crucial 消費級業(yè)務撤出，把有限的生產(chǎn)能力全部轉向企業(yè)級和 AI 服務器方向。這一決定反映了真實的生產(chǎn)壓力，也解釋了為何市場現(xiàn)貨價格會在短時間內(nèi)急速沖高。
03
HBM／LPDDR／DDR 需求的再分析
不過筆者在這里最感到疑問的是：大家這樣提前大量采購固然可以，但 GPU 真的能按計劃供應嗎？
回到這次漲價的邏輯鏈條，NVIDIA 的下一代 GB300、Rubin／Rubin Ultra，或者 AMD 的 Instinct MI350、MI400 系列，都將搭載大量 HBM3E／HBM4。當前能夠供應 HBM3 及之后規(guī)格的廠商只有 SK 海力士、三星和美光，它們都以最先進的 DRAM 工藝來生產(chǎn)這些產(chǎn)品。雖然底層 DRAM 單元結構相同，但 DDR、LPDDR 與 HBM 的 DRAM Die 完全不同，因此當 HBM 需求持續(xù)增長時，分配到 DDR／LPDDR 的產(chǎn)能被壓縮，也就不難理解 DDR／LPDDR 會變得吃緊。
然而就 HBM 本身而言，供應計劃必須通過內(nèi)存廠與 NVIDIA／AMD 之間的 Contract（長期合約）鎖定。雙方會依據(jù) GPU 的生產(chǎn)計劃來簽訂對應的內(nèi)存合約，因此 HBM 不太會在短期內(nèi)出現(xiàn)“突發(fā)性的需求增加”。即使某家公司突然宣布“我們把 GPU 的產(chǎn)量翻倍”，內(nèi)存廠商也無法臨時提高 HBM 的供應能力。換句話說，HBM 的需求變化本應早已被內(nèi)存廠商納入計劃，否則才奇怪。
接下來看 LPDDR。如前文所述，NVIDIA 的 Grace 以及未來的 Vera 都會使用 LPDDR。因此，如果 Grace／Vera 的出貨速度提升，LPDDR 出現(xiàn)供給吃緊并非不可能。不過 LPDDR 與 HBM 類似，是直接以 BGA 封裝焊接在板上，而非像 DDR5 DIMM 那樣以模組形式出貨。因此這部分需求也一定是通過 NVIDIA 與內(nèi)存廠之間的長期合約來保障的。從道理上講，內(nèi)存廠也應該早已把這部分出貨計劃計算在內(nèi)。
最后是 DDR。NVIDIA 的 Grace Blackwell 或 Vera Rubin 架構本身并不使用 DDR5，但對于那些提供“HGX B200／B300（僅 Blackwell，不含 Grace）＋ x86 白牌服務器”組合方案的廠商來說，DDR5 就是必需品。AMD 方面，EPYC 服務器 CPU 與 Instinct MI300／MI400 組合同樣依賴 DDR5，因此參與 DDR5 調(diào)度的玩家數(shù)量更多。
這里 AMD 自身并不負責系統(tǒng)集成（即便是 Frontier、El Capitan，或近期的 Helios、Herder 等大型系統(tǒng)，也都是與全球企業(yè)級關鍵技術提供商HPE合作交付），所以 DDR5 的采購工作是由合作伙伴負責的。如果 DDR5 的需求真的突然大幅增加，那就只能說明在這塊鏈路上發(fā)生了某些情況。
04
GPU 供給是不是
被額外追加了？
我能立即聯(lián)想到的情景大致如下。
例如有 A～E 五家合作伙伴企業(yè)，它們事先從 GPU 廠商那里收到通知，稱“到明年 Q1 之前，每家公司每個月都將能夠獲得 1 萬顆 GPU 的供應”，因此它們基于這一預期制定事業(yè)計劃并進行組件的采購。然而，如果 GPU 廠商隨后又發(fā)來通知，表示“整體產(chǎn)能今后每個月可以額外增加 1 萬顆”，情況就會變得完全不同。
那么 A～E 這幾家公司會如何判斷？雖然尚不確定這額外增加的 1 萬顆 GPU 是否能夠全部被某一家公司獨自獲得，但如果等到實際分配之后再發(fā)現(xiàn)“組件不夠、服務器無法按期出貨”，那無疑會造成極大的機會損失。
盡管這 1 萬顆 GPU 最終是被某一家全部拿到，還是五家分攤為每家 2000 顆，目前都尚未可知，但從現(xiàn)實的經(jīng)營判斷來看，各家公司自然會嘗試爭取盡可能多的份額，因此會提前著手追加采購組件。與1萬張GPU相比，零部件成本要低得多。如果因為吝嗇而錯失良機的話，即使有無法追加采購籌措到庫存的風險，也要追加訂貨，這是人之常情。
因此，A～E 五家公司下達的采購量就不再是支撐 1 萬顆 GPU 服務器所需的組件總量，而會膨脹至足以支撐 2 萬顆規(guī)模的量級，也就是說大致相當于翻倍。結果就是，在 Contract（合約采購）的層面上需求出現(xiàn)了突然的激增。這完全重演了疫情時期口罩短缺的劇本：正是由于擔心未來會出現(xiàn)短缺，用戶（在這里是合作伙伴企業(yè)）競相囤積庫存，從而讓整個供應鏈陷入失衡與混亂。
從圖 1 中也可以看出，這一次的價格飆升確實帶有非常異常的特征。與其說是基于計劃逐步堆積的需求，不如說是帶有強烈恐慌色彩的突發(fā)性需求暴漲，使得存儲廠商的應對完全落在后面。
Crucial 業(yè)務的終止就可以視為最典型的例子，換言之，就是 Contract 訂單突然累積到一個程度，以至于連維持 Crucial 業(yè)務持續(xù)所需的生產(chǎn)量都無法保證。此外，盡管在官方層面有所否認，但諸如“三星拒絕其智能手機事業(yè)部提交的 LPDDR 合約（據(jù)稱是因為外售價格更高，從而能提升三星整體的收益）”之類的傳聞，或者“過去 NVIDIA 在向消費級 GPU 廠商提供產(chǎn)品時通常采用 GPU＋GDDR 的組合方式，而如今卻切換為僅提供 GPU 本體（GDDR 由于價格飆升和入手難度加大，NVIDIA 將相應的供給風險與價格壓力轉移給了合作伙伴）”之類的報道，也都被持續(xù)傳出，而這些現(xiàn)象恐怕正象征著此次市場波動所帶來的混亂程度。
05
GPU 的供給量
真的能夠增加嗎？
不過一個樸素的疑問隨之而來，即 NVIDIA 與 AMD 是否真的能夠提供足夠數(shù)量的 GPU，以對應這樣一輪突然增加的需求？就目前而言，這最終仍是一個無法繞開臺積電 N4／N3 工藝產(chǎn)能的結構性問題，而只要臺積電不在這些節(jié)點上顯著增加生產(chǎn)量，這個矛盾就難以得到解決。
然而根據(jù)目前能夠聽到的信息來看，情況似乎并未朝著可以期待的方向發(fā)展。確實，美國亞利桑那工廠已經(jīng)開始運轉，使得產(chǎn)量相比過去有所提高，這一點毋庸置疑；但實際上，即便芯片能夠在亞利桑那完成制造，由于“CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）”先進封裝目前只有中國臺灣能夠處理，因此在流程上仍必須將亞利桑那生產(chǎn)的晶粒送回中國臺灣進行封裝，而只要這一環(huán)節(jié)的產(chǎn)能無法提高，GPU 的最終可供數(shù)量就無法實質(zhì)性增加。
按照前述例子，若把月產(chǎn) 5 萬顆提升至 6 萬顆，這種范圍內(nèi)的增量大概還是可行的；但若要讓其提升至 10 萬顆，當前階段幾乎不具備現(xiàn)實性，且在短期內(nèi)看到能解決這一問題的跡象也相當困難。
因此，接下來會出現(xiàn)的情形大致可以想象成與疫情時期口罩的情況完全相同。合作伙伴企業(yè)基于擴大的 Contract 數(shù)量采購了大量的存儲產(chǎn)品，但 GPU 的實際供給卻無法跟上，于是存儲就以庫存的形式持續(xù)積累。不過問題在于，將如此龐大的庫存跨會計年度保留是否現(xiàn)實，這一點可能相當嚴苛。
從這一角度推斷，在各家公司財年末附近，它們可能會嘗試采取某些方式將這些積壓的庫存釋放出去，并由此流向市場，進而造成價格下跌的局面。對于采用自然年度作為會計周期的企業(yè)而言，由于當前階段庫存可能并未堆積到特別高的水平（畢竟 Contract 簽訂雖已完成，但 DDR5 現(xiàn)貨的實物可能才剛剛開始陸續(xù)到貨），2025 年度的財報大概還能維持過去的狀態(tài)。但若要撐到 2026 年度，則可能相當艱難，因此這些企業(yè)很可能會在那個時間點前后開始想辦法減少庫存。反過來說，在此之前價格持續(xù)維持高位的狀況也完全不足為奇。